Viernes de Recomendación

Para el día de hoy les ofrecemos la entrevista realizada por Russ Roberts al profesor Emanuel Derman, en donde explica el papel de los modelos en los mercados financieros.

Viernes de Recomendación

El día de hoy les presentamos una entrevista con el Premio Nobel de Economía Vernon Smith, donde domenta su trabajo en el campo de la economía experimental, así como su análisis de la crisis.

Crisis: Los nuevos desequilibrios

La buena noticia: Ben Bernanke dijo el otro día que “es muy probable que, técnicamente, EE.UU. ya haya salido de la recesión”. La mala noticia: acto seguido, dijo “pero dará la sensación de que la economía es débil durante bastante tiempo”. Mi interpretación: el crecimiento económico será diminuto, hay riesgo de recaída y, de momento, no se creará empleo.

¿Por qué es Bernanke tan poco optimista? Pues porque sabe que los gobiernos de todo el mundo no se enfrentaron a los grandes desequilibrios financieros y económicos que causaron la presente recesión corrigiéndolos, sino creando la antesala de una nueva crisis: más desequilibrios.

Desde mi punto de vista, hoy tenemos siete peligrosos problemas. Primero, el monetario. Nada más empezar la crisis financiera, los bancos centrales imprimieron trillones de dólares. En situaciones normales eso hubiera causado una hiperinflación. Esta no se dio porque la velocidad de circulación del dinero cayó en picado. El problema es que, cuando la economía se recupere, el dinero volverá a correr y, si no se elimina todo lo impreso durante la crisis, subirá la inflación. Habrá, pues, que quitar liquidez de una manera quirúrgica porque el dinero es como la pasta de dientes: es muy fácil sacarla del tubo pero es muy difícil volverla a meter porque, para conseguirlo, se deben subir los tipos de interés y eso puede causar nuevas recesiones.

El segundo desequilibrio es el fiscal. Al ver la gravedad de la situación, todos los gobiernos del mundo se lanzaron a gastar cantidades ingentes de recursos. Resultado: déficits extravagantes que superan el 13% del PIB en EE.UU., el 10,5% en España y el 6,5% en la zona euro. La OCDE estima que la deuda alcanzará el 115% del PIB. Lógicamente, esa insostenible voracidad fiscal tiene que acabar (sobre todo teniendo en cuenta que los baby boomers se están empezando a jubilar). El problema es que eso sólo se puede hacer subiendo impuestos o bajando gasto y ambas estrategias conducen hacia una nueva recesión. Habrá que ser creativo y tocar los impuestos que menos distorsionen (y no subirlos alocadamente como se ha hecho en España) y eliminar los gastos menos productivos.

El tercer gran desequilibrio es el internacional. Los déficits exteriores de algunos países (destacan EE.UU. y España) son compensados por superávits gigantes de algunos países asiáticos (sobre todo China). La corrección va a tener dos componentes. El primero, una caída del dólar que puede ser paulatina o puede ser catastrófica. Depende del banco central chino. El segundo, la tentación proteccionista. Recientemente el presidente Obama ya impuso aranceles a los neumáticos chinos, y China respondió con aranceles equivalentes a los pollos estadounidenses. De momento, la guerra comercial es poca cosa y esperemos que no escale y que todo el mundo recuerde que lo que transformó la crisis de 1929 en la Gran Depresión de los años treinta fue el proteccionismo.

Cuarto, el desequilibrio financiero. El pánico de finales del 2008 hizo que todo el mundo desinvirtiera en los mercados financierosypasara a comprar lo único que parecía seguro, unos bonos del Tesoro estadounidense que llegaron a absorber el 80% del ahorro mundial: trillones de dólares que no financiaban inversión productiva. Eso ya se está empezando a corregir y el dinero ya está volviendo a la bolsa. El problema es que si el retorno no se hace de manera ordenada, puede dar lugar a nuevas burbujas que, al explotar, causen nuevas crisis económicas. De hecho, el boom inmobiliario del 2008 se gestó cuando el dinero salió despavorido de la bolsa al reventar la burbuja puntocom en el 2001. Que no nos vuelva a pasar lo mismo.

El quinto desequilibrio es el regulatorio. Los primeros diagnósticos de la crisis apuntaron (en mi opinión, equivocadamente) en una dirección: la falta de regulación del sistema financiero. El resultado fue la aparición de los don quijotes del intervencionismo que quisieron regular no sólo el sector financiero sino, ya puestos, el resto de la economía. ¡Algunos incluso querían “refundar el capitalismo”! Ahora bien, ¡que el sector financiero estadounidense estuviera infrarregulado no quiere decir que el sector de la automoción en España también lo esté! La cordura debe volver pronto a los legisladores. Si no, corremos el riesgo de que el Estado acabe asfixiando la recuperación.

El sexto desequilibrio es sectorial. Países como España dependían excesivamente de unos pocos sectores (construcción, promoción inmobiliaria) que se han hundido sin esperanza de recuperación. Para reequilibrar, no hay que caer en la tentación de que el Estado subsidie unos sectores escogidos a dedo por el funcionariado. Al contrario, el Estado debe poner las bases para que los innovadores decidan, con su creatividad e iniciativa, qué sectores van a tomar las riendas de la economía.

Y el último desequilibrio es, lógicamente, el laboral. Los países con un rígido mercado de trabajo corren el riesgo de convertir el paro temporal causado por una recesión pasajera en una situación permanente para millones de ciudadanos. Si el mercado laboral no se flexibiliza, el ejército de parados de largo plazo puede acabar causando una inestabilidad social insostenible. Nuestros intentos de salir de la crisis han originado siete grandes vulnerabilidades que amenazan el futuro de nuestras economías. Bernanke piensa que lo peor ya ha pasado. Quizá sí. Pero si queremos evitar la recaída, es imperativo que se corrijan… los nuevos desequilibrios.

Xavier Sala-i-Martin

Crisis financiera: ¿crisis del mercado?

En esta breve entrevista el escritor Johan Norberg explica las causas de la presente crisis financiera.

Crisis financiera: En defensa de hacer nada

No hace mucho la economía estadounidense era la envidia del mundo entero. Hasta septiembre de 2007 habíamos experimentado 24 trimestres consecutivos de crecimiento del PIB. La bolsa de valores estaba en niveles históricamente altos, y las tasas de inflación y desempleo se encontraban bajas y estables.

Las cosas son distintas ahora. La economía estadounidense está en recesión así como lo están las economías de la mayoría de los países en el mundo. Muchos analistas predicen una recesión económica comparable a aquella de 1981-1982; algunos incluso hablan de otra Gran Depresión.

Mientras tanto, hemos experimentado una amplia gama de intervenciones en la economía. Hemos visto el rescate de los bancos en Wall Street y la aprobación de una enorme ley de estímulo. Hemos visto cortes coordinados en las tasas de interés, expansiones en la garantía de los depósitos y la nacionalización parcial de la banca. El objetivo explícito de estas políticas cuando fueron debatidas era evitar una escasez de crédito y una recesión, pero terminamos con las dos cosas de todas maneras. Ahora la aseveración es que estas medidas prevendrán una escasez de crédito o una recesión todavía mayor. No estoy tan seguro.

Hoy voy a presentar el caso a favor de no hacer nada. Más específicamente, argumentaré que si el gobierno federal no hubiera llevado a cabo política alguna en respuesta a la recesión económica, estaríamos mejor de lo que estamos ahora. Además estableceré que si un estímulo fuera necesario, debería haber venido por el lado de recortes en impuestos y un recorte al gasto en programas estatales fracasados, no en nuevo gasto público.

¿Qué salió mal?

¿Qué causó la crisis económica? Aunque la securitización, las fallas de las agencias calificadoras y la ambición en Wall Street contribuyeron al problema, en última instancia las responsables de esta crisis fueron las políticas equivocadas del gobierno federal.

La primera de estas fue el intento de expandir la propiedad de viviendas. Déjenme empezar diciendo que el Estado no tiene por qué tomar una posición acerca de cuántas personas deberían o no ser dueñas de sus casas, así como tampoco tiene por qué tratar de influir cuántas tostadoras u hornos compramos. No hay posibilidad de una falla de mercado en la producción de viviendas o en las decisiones de las personas acerca de si compran o no una casa. Aún así el Estado ha venido interviniendo por décadas.

Una lista parcial de políticas diseñadas para aumentar la propiedad de viviendas incluye la Administración Federal para la Vivienda, los Bancos Federales para Préstamos de Vivienda, Fannie Mae, Freddie Mac, la Ley de Reinversión en la Comunidad, la deducción de intereses sobre hipotecas, la excepción de propiedad en el código de bancarrota personal, el tratamiento tributario favorable de las ganancias sobre capitales invertidos en vivienda, la Ley HOPE para Propietarios de Vivienda, y más recientemente, la Ley de Emergencia para la Estabilización Económica—también conocida como la ley del salvataje.

Las políticas pro-vivienda del gobierno estadounidense no tuvieron efectos perjudiciales importantes durante décadas. La razón, probablemente, es que dichas intervenciones sustituyeron parcialmente actividades que el sector privado hubiese realizado de todas maneras, tales como proveer un mercado secundario para hipotecas.

Con el tiempo, sin embargo, estas leves intervenciones empezaron a concentrarse en aumentar la propiedad de viviendas por parte de hogares de ingresos más bajos. En los noventa el Departamento para la Vivienda y el Desarrollo Urbano aumentó la presión sobre las entidades crediticias para que apoyaran el acceso a viviendas asequibles. En 2003, los escándalos de contabilidad en Fannie Mae y Freddie Mac les permitieron a miembros claves del Congreso presionar a estas instituciones para que llevaran a cabo cuantiosos y peligrosos préstamos hipotecarios. Para 2003-2004, por lo tanto, las políticas federales estaban generando fuertes incentivos para extender las hipotecas a acreedores con malos historiales de crédito. Las instituciones financieras respondieron y crearon gigantescas cantidades de activos basados en una riesgosa deuda hipotecaria.

Esta expansión de crédito riesgoso fue especialmente problemática debido a la segunda política federal equivocada: la vieja práctica de salir al rescate de entes privados que han incurrido en riesgos y luego se encuentran en aprietos. Los salvatajes han sido amplios y frecuentes, especialmente en el sector bancario. En el contexto de la reciente crisis financiera, un ejemplo crucial es el ahora infame “toque Greenspan”, la práctica de la Reserva Federal al mando de Greenspan de bajar las tasas de interés como respuesta a las disrupciones financieras con la esperanza de que una expansión de la liquidez evitaría o moderaría un colapso en el precio de los activos. A principios de 2000, en particular, la Fed parecía haber tomado una decisión deliberada de no reventar la burbuja de bienes raíces y en cambio “arreglar las cosas” si ocurría un colapso.

La experiencia del sector bancario en recibir salvatajes significaba que los mercados financieros podían razonablemente esperar que el Estado amortiguara cualquier pérdida a causa del colapso de una deuda hipotecaria riesgosa. Como el Estado también se encontraba presionando para que esta deuda se expandiera, y como era rentable hacerlo, el sector financiero tenía todas las razones para seguir el juego. Sin embargo, era inevitable que un colapso ocurriera en algún momento. La expansión del crédito hipotecario tenía sentido siempre y cuando los precios de la vivienda siguiesen aumentando, pero esto no podía durar para siempre. Una vez que estos empezaron a caer, el mercado no tuvo otra opción que sufrir el reacomodo de posiciones basadas en presunciones insostenibles acerca de los precios de las viviendas.

Por lo tanto, esta interpretación de la crisis financiera coloca el grueso de la culpa sobre la política federal en lugar de sobre la ambición de Wall Street, una regulación poco adecuada, los fracasos de las agencias calificadoras o la securitización. Estas otras fuerzas jugaron un papel importante, pero es improbable que cualquiera de ellas o todas juntas hubiesen podido producir cualquier cosa parecida a la reciente crisis financiera si no hubiese sido por estas dos políticas federales equivocadas.

Por ejemplo, la ambición en Wall Street seguramente contribuyó a la situación, si por “ambición” uno se refiere al comportamiento que busca obtener ganancias. Muchos en Wall Street sabían o sospechaban que su exposición a riesgos no era sostenible, pero sus posiciones eran rentables en ese momento. Además, los mercados funcionan bien cuando los agentes privados responden a las oportunidades de obtener ganancias, a menos que estas reflejen incentivos perversos creados por el Estado. La manera de evitar crisis en el futuro, por lo tanto, es que el Estado abandone las políticas que generan tales incentivos.

Rescatando a los bancos

El plan de salvataje del Departamento del Tesoro fue un intento por mejorar el balance general de los bancos y así estimular la concesión de préstamos por parte de la banca. La justificación ofrecida fue que, ya para septiembre de 2008, los principales bancos se enfrentaban a una quiebra inminente debido a que el valor de sus activos respaldados por hipotecas había caído rápidamente.

Nadie discute que varios bancos estaban en peligro de quiebra pero eso no justifica un rescate. La bancarrota es un aspecto esencial del capitalismo. Brinda información acerca de las buenas y las malas inversiones y libera recursos para que sean desplazados desde los malos proyectos hacia aquellos más productivos. Como indiqué anteriormente, los precios de las viviendas y la construcción de casas estaban demasiado altos para fines de 2005. Esta situación implicaba un deterioro en el balance general de los bancos y una reducción del sector bancario, así que cierto grado de bancarrota era tanto inevitable como apropiado. Por lo tanto, un argumento económico a favor del salvataje debía demostrar que la quiebra de algunos bancos perjudicaría a la economía más allá de lo inevitable debido a la caída en el precio de las viviendas. El argumento común es que la bancarrota de un banco obligaba a los demás bancos a quebrar, generando un congelamiento del crédito. Ese resultado es posible, pero eso no significa que el plan del Tesoro era la política indicada.

Para entender por qué, nótese que permitir que los bancos quiebren no significa que el Estado no juega papel alguno. La garantía federal de los depósitos hubiese evitado pérdidas por parte de los depositantes asegurados, por lo tanto limitando el incentivo para que se den corridas bancarias. Las cortes y agencias reguladoras federales (tales como la Comisión Federal para la Garantía de Depósitos, FDIC por su sigla en inglés) hubiesen supervisado los procesos de bancarrota de las instituciones en quiebra. Además, bajo el proceso de bancarrota no habrían necesariamente desaparecido las actividades de los bancos en quiebra. Algunos continúan operaciones durante la bancarrota, y otros las reanudan luego de que se vende la institución en quiebra o sus activos a un banco más saludable. En otros casos, la fusión antes de un colapso evita la bancarrota por completo. Los accionistas privados y los tenedores de deuda asumen las pérdidas requeridas para hacer que estas fusiones y ventas sean atractivas para los compradores. Los fondos de los contribuyentes irían únicamente a los depositantes asegurados.

El salvataje distrajo la atención del hecho de que el Estado fue la causa más importante detrás de la crisis. De manera más general, el salvataje continuará promoviendo acciones contraproducentes por parte de instituciones que califican para recibir el dinero, como por ejemplo la adquisición de activos tóxicos que luego podrían ser comprados por el Tesoro, o la toma de riesgos inmensos con las inyecciones de capital del Tesoro.

El salvataje del Tesoro de 2008 también marcó el inicio de la propiedad estatal en el sector financiero. Esto significa que, de ahora en adelante, es probable que las fuerzas políticas influencien la toma de decisiones en el otorgamiento del crédito y la asignación del capital. El Estado puede que (nuevamente) presione a los bancos para que ayuden a prestatarios con un mal historial de crédito, para que subsidien a industrias con conexiones políticas, o para que presten en los distritos de legisladores influyentes. La presión del Estado es difícil de resistir para los bancos, ya que éste puede amenazar con vender su participación en determinado banco o puede prometer mayores inyecciones de recursos cada vez que quiera modificar el comportamiento de un banco. Además, rescatar a los bancos fija un precedente para rescatar a otras industrias. Por lo tanto, las repercusiones a largo plazo del salvataje son indudablemente malas. Irónicamente, el salvataje en sí puede que haya exacerbado la escasez de crédito. El anuncio de que el Tesoro estaba considerando un rescate probablemente asustó a los mercados al sugerir que la economía estaba peor de lo que pensaban los mercados. De igual manera, el anuncio puede que haya alentado una escasez de crédito porque los banqueros no querían asumir pérdidas y vender sus instituciones a empresas compradoras si el Estado los iba a rescatar. El salvataje introdujo incertidumbre porque nadie sabía qué significaba dicho rescate: cuánto, de qué forma, para quién, con qué restricciones y por cuánto tiempo.

El paquete de estímulo

La Ley para la Recuperación y la Reinversión Estadounidense de 2009—mejor conocida como el “paquete de estímulo”—representa una transferencia masiva de recursos del sector privado hacia grupos de interés con conexiones políticas. Los fondos vendrán de nuestros impuestos y se dirigirán al sector de la educación, la salud, a la creación de “empleos verdes” y contratistas y sindicatos federales.

Algunos defensores del paquete de estímulo argumentan que el gasto era necesario para embarcarse en proyectos que no están siendo respaldados por el mercado pero que deberían serlo. Este es el argumento del “fracaso del mercado” a favor del gasto gubernamental. En realidad, el gasto federal ya es demasiado alto en la mayoría de las áreas. Desde los $15.000 millones que gastamos en el fracasado proyecto del Gran Túnel en mi ciudad de Boston a las decenas de miles de millones que gastamos todos los meses combatiendo en Irak, hay mucho gasto público innecesario que puede recortarse. El gasto que fue incluido en la ley de estímulo en muchos casos fue a parar a sectores que no estaban ni enfrentándose a un desempleo especialmente alto ni experimentando los declives más marcados en su actividad (por ejemplo, la salud, la educación y el desarrollo de energías alternativas).

El estímulo no consistía en mejorar la eficiencia económica sino en distribuir recursos hacia grupos de interés favorecidos. Si la administración Obama en realidad estuviera preocupada acerca de la educación, por ejemplo, debería haber promovido cambios en las políticas que mejoran los resultados al tiempo que ahorran dinero, tales como las reducir las restricciones sobre quién puede convertirse en un profesor. El gobierno en cambio decidió echarle dinero a los sindicatos de profesores. Parte de la ley de estímulo vino en la forma de recortes de impuestos, pero estos eran simplemente recortes de una sola oportunidad, más tendientes a redistribuir que a mejorar la eficiencia económica. Aunque el hecho de que el Estado le devuelva dinero a los ciudadanos es algo bueno, derogar el impuesto sobre las ganancias corporativas habría mejorado los incentivos a largo plazo y creado las bases para el crecimiento económico en el futuro. De igual forma, el estímulo podría haber consistido en la reducción de los impuestos al trabajo, lo cual habría alentado más contrataciones.

Mirando al futuro

El presupuesto del presidente Obama es por lo menos honesto; constituye un intento—sin titubeos—de reestructurar la economía estadounidense y expandir el rol del Estado.

Las proyecciones presupuestarias del gobierno parecen ser extremadamente optimistas. En particular, el ingreso extra que está siendo proyectado al derogar los recortes de impuestos de Bush no enfatiza lo suficiente en la respuesta dinámica de la economía a una tasa tributaria más alta. Enfrentados con impuestos más altos, la gente trabajará menos o se retirará de la fuerza laboral. Por el lado del gasto, las nuevas iniciativas seguramente costarán muchas veces más de lo proyectado: esa es la ley de hierro del gasto público. Estas dos situaciones combinadas significan que si Obama implementa la mitad de lo que ha propuesto, veremos déficits de billones de dólares en los próximos años.

Lo sorprendente del presupuesto es que nada de lo anunciado parece que mejorará la eficiencia de la economía. Nada parece ir en la dirección de la libertad. Nada parece tener fe alguna en los mercados. Todo es acerca de recompensar a los grupos de intereses: los sindicatos, los ambientalistas, los maestros y el sector de atención médica.

Para resumirlo, esta crisis fue—en su nivel más fundamental—el resultado de políticas estatales, no un fracaso del mercado. En el mejor de los casos las políticas públicas adoptadas. La lección para los tomadores de decisiones es por lo tanto clara: es mejor hacer nada que empeorar las cosas. En economía, como en la medicina, el mandato es “primero, no haga daño”.

Jeffrey A. Miron

ECONOMÍA: The Housing Boom and Bust

En este video, el Dr. Thomas Sowell explica las causas que generaron la crisis hipotecaria en los Estados Unidos y, consecuentemente, la crisis financiera mundial

Cumbre anticrisis: Lo que faltó aceptar

Terminó la reunión del G-20, el grupo de los veinte países económicamente “más importantes”, reunión que tuvo por nombre "Cumbre sobre Mercados Financieros", conocida como la cumbre anticrisis, uno de cuyos objetivos fue la elección de medidas para evitar que en el futuro se repita lo que ahora está sucediendo, una crisis económica caracterizada, en el mejor de los casos, por un menor crecimiento de la producción y una menor creación de empleos y, en el peor, por un decrecimiento de la producción de bienes y servicios, y por la pérdida de puestos de trabajo, todo lo cual está muy bien, siempre y cuando las mentadas medidas sean las correctas, algo que, desafortunadamente, no fue el caso.

La causa primera de la crisis se encuentra en las políticas monetarias de los bancos centrales, comenzando por la Reserva Federal, y en su poder para emitir dinero, sin respaldo de ningún tipo (dinero fiduciario), y sin medida (un mal menor sería adoptar la regla monetaria propuesta por Milton Friedman: que la cantidad de dinero aumente a una tasa constante, equivalente al incremento promedio de la oferta de mercancías), generando así un aumento engañoso del crédito (no producto de un incremento en el ahorro de la gente, sino de la emisión primaria de dinero) y, por lo tanto, una baja artificial en el precio del mismo, la tasa de interés (no efecto, nuevamente, del aumento en el ahorro).

Aquella es la causa primera (lo cual quiere decir que hay causas segundas) de los ciclos económicos de auge y recesión, y mientras no se considere seriamente la posibilidad de limitar la capacidad emisora de los bancos centrales (lo ideal sería abolirlos y volver al sistema de libertad bancaria y dinero mercancía), y éstos sigan actuando como lo han hecho siempre, el ciclo económico seguirá estando presente, y la actividad económica, desde la producción hasta el consumo, pasando por la creación de empleo y la generación de ingreso, seguirá oscilando entre el auge y la recesión, con consecuencias que van desde la mala asignación de factores de la producción hasta los descalabros a nivel de la economía familiar, todo lo cual se puede evitar si se hace lo correcto.

¿Cuántas veces se criticó, en la cumbre del G-20, no digamos la existencia, sino solamente la actuación, de los bancos centrales, comenzando por la Reserva Federal?

¿Quiénes propusieron, si no eliminarlos, sí limitarlos? Las respuestas, respectivamente, son ninguna y nadie, y la explicación es que los últimos en querer que los bancos centrales desaparezcan, por más independientes que sean con respecto a los poderes ejecutivos, son los gobernantes y los políticos, ya que ello sería tanto como “cerrarles la llave” a un financiamiento sui generis: el procedente, no del ahorro de la gente, sino de la emisión primaria de dinero.

Es más, pese a la evidencia en contra, los bancos centrales siguen considerados como piezas claves del progreso económico, y a las pruebas me remito. En la introducción del libro Banco de México, su historia en cápsulas, de Eduardo Turrent, leemos que dicho banco “es una institución fundamental del país, (por sus) ocho largas décadas de servicios continuos a favor de la economía mexicana…”. ¿Servicio continuo? Ya se le olvidó, a quien escribió la introducción, las más de tres décadas, de enero de 1971 a octubre de 2003, durante las cuales la inflación anualizada nunca bajó del cuatro por ciento, a lo largo de las cuales se acumuló un alza de precios de ¡¡¡448 mil 662 por ciento!!!, cifra que en buena medida explica los malos resultados en la economía mexicana, época en la cual la inflación promedio anual fue 25,2 por ciento. ¿Servicio continuo? ¡Sí, como no!

Por cierto, ¿quién escribió la presentación del libro de Turrent? Guillermo Ortiz, gobernador del Banco de México.

Arturo Damm

Crisis financiera: entrevista Xavier Sala i Martín

Se ha puesto de moda hablar de "Regulación" y "Supervisión" y de "Intervención Pública" y de "Fracaso del Liberalismo". ¿Es el episodio actual un fracaso del liberalismo y un triunfo del intervencionismo?

Para responder esta pregunta hace falta entender cual es el problema y que lo ha originado. El origen de la crisis financiera actual se remonta al 2000-2001, después de la caída de la burbuja de las punto-com. Entonces, para evitar que la bolsa bajase, el supuesto gran "Maestro" (Allan Greenspan) rebajó los tipos de interés a casi cero. El objetivo de Greenspan era que la gente no saliese disparada de la bolsa y se fuese al campo de los bonos de rentabilidad fija (cosa que hundiría todavía más la bolsa) y, por tanto, hizo que la rentabilidad fija fuese casi nula.

Esto hizo que los créditos hipotecarios "normales" no fuesen interesantes (porque daban un interés de casi cero) y los bancos se tuviesen que buscar la vida en otros mercados. Uno de estos mercados resultó ser el de la gente con riesgo elevado de no devolver el dinero, es decir, el sector "subprime" o gente con bajos ingresos y con dificultades para devolver la hipoteca. Como esta gente no encontraba un financiamiento "normal", se les pudo dejar prestado a un tipo de interés un poco más elevado.

Por tanto, por un lado tenemos que el primer problema (el de las subprime) no lo causa el libre mercado, sino el representante del estado en la política monetaria: el banco central de los Estados Unidos (el banco de la reserva federal) con el gran Greenspan en cabeza. El segundo gran problema que tenemos ahora es el de la excesiva seguridad de los bancos. Es decir, cuando los bancos dan un crédito, no se quedan el contrato de la hipoteca en un cajón sino que lo empaquetan con otras hipotecas, crean un nuevo activo financiero con grupos de hipotecas y lo venden a algún inversor a cambio de dinero. Este dinero el banco lo vuelve a prestar en forma de crédito hipotecario a otras familias y las hipotecas resultantes se vuelven a empaquetar y se vuelven a vender. Esto se hace una, dos, tres, cien y mil veces. La titulización, que los bancos han hecho siempre, ahora ha sido de forma acelerada y exagerada. ¿Os preguntáis porqué? Pues hay diversas explicaciones. Una es, de nuevo, que los tipos de interés eran casi cero de forma que los bancos apostaron por dar créditos (a familias subprimes) con pequeños márgenes y, por tanto, si el margen era pequeño, lo que se tenia que hacer era multiplicar el número de créditos. Es decir, el modelo de negocio pasa a ser de "pocas ganancias por hipoteca... pero damos muchas hipotecas".

Una segunda razón que induce a los bancos a asegurar los créditos es la normativa de Basilea. La regulación de Basilea obliga a los bancos a tener unas básculas donde la cantidad de créditos concedidos sea solo una pequeña proporción del capital del banco. Esta norma, en principio, tendría que impedir que los bancos diesen demasiados créditos. Pero los bancos encontraron la manera de saltarse la norma.

El banco crea un fondo de inversión separado del banco (que se llama "conducido"). Este fondo va al mercado monetario, pide un crédito y con el dinero compra los paquetes de hipotecas al banco original. Fijaros que con esta operación, el balance del banco queda sin "créditos concedidos" y, en cambio, tiene dinero en la caja. La proporción de "créditos concedidos en relación a capital" pasa a ser cero y el banco pasa a cumplir el requerimiento de Basilea, la cual cosa le permite volver a conceder créditos. El banco, pues, hincha la bola de nieve, pero es a base de crear estas instituciones paralelas (los "conducidos") que cada vez están más endeudadas.

Conclusión, la aseguración masiva, que es uno de los grandes problemas de la crisis actual, no solo no ha sido evitada por la regulación sino que ha estado CAUSADA por la regulación. Es mas, la normativa de Basilea está contribuyendo a empeorar la crisis. ¿Por qué? Seguimos el hilo del argumento. Si la proporción entre créditos concedidos en relación al capital del banco tiene que estar por debajo de un determinado número, cuando el banco empieza a descapitalizarse (por culpa de la crisis), deja de cumplir el objetivo de Basilea.

¿Más regulación y más intervencionismo, arreglarán el problema?

Yo pienso que no. Fijémonos en tres ejemplos sacados de la crisis actual. ¿Quiénes son (o eran) las instituciones financieras más reguladas y más supervisadas del planeta tierra? ¿Adivinan? Pues Fannie Mae y Freddie Mac. De hecho, estaban tan reguladas y supervisadas que hasta se llamaban "Instituciones Tuteladas por el Gobierno" (en inglés, Government Sponsored Entities o GSE).

No hace falta decir que estas dos instituciones están en medio del problema ya que se dedicaron a comprar hipotecas por encima de sus posibilidades y a asegurar a inversores compradores de paquetes de hipotecas por encima de lo que era prudente. TODO ESTO CON LA SUPERVISION CONSTANTE DEL US SENATE BANKING COMMITTEE (Comité Bancario del Senado Norteamericano) presidido por el demócrata de Connecticut, Chris Dodd.

Por tanto, ni la supervisión ni la tutela extrema a la que han estado sometidas Fannie Mae y Freddie Mac han evitado la toma de decisiones erróneas y extremadamente arriesgadas. Siendo así, que nos hace pensar si la nueva regulación que se quiere imponer al resto del sistema financiero funcionará. Nota: los defensores del mercado hace años que están pidiendo al Senado que deje de intervenir porque esta intervención y protección constante hacía que los líderes de FM y FM se arriesguen demasiado. Al final tenían razón. Nota: La Oficina de Economía de la Casa Blanca pidió hasta 17 veces que se redujese la intervención desde el 2001. (http://www.whitehouse.gov/news/releases/2008/09/20080919-15.html)

Segundo ejemplo, en comparación con otros sectores del sistema financiero, la banca de inversiones está bastante regulada. ¿Recordáis la novela de Sherlock Holmes "El misterio de Silver Blaze"? El caballo Silver Blaze muere asesinado. Después de descartar a distintos sospechosos, Sherlock Holmes le dice a Watson: "¿No encuentra extraño el comportamiento del perro?" Y el Dr. Watson contesta: "¡Pero si el perro no ladró en toda la noche!". "¡Exactamente!", dijo Holmes, "y esto es lo que es realmente extraño. Si el asesino hubiese sido un desconocido, el perro hubieses ladrado y como no ladró, el asesino tiene que ser el cuidador del perro".

Pues bien, hay un sector que está muy poco regulado y que, al no sufrir demasiados problemas en esta crisis nos demuestra que la misma no está causada por la falta de regulación. Me refiero a los "hedge funds". El grado de regulación y de supervisión estatal a la que están sujetos estos fondos es muy inferior a la regulación y supervisión a la que se somete a la banca de inversiones. Esta es otra prueba de que más regulación no es garantía de menos crisis futuras.

Dicho esto, toda esta gente que propone mas regulación a partir de ahora, ¿exactamente que reglas proponen y quien se supone que ha de poner estas reglas?

El experimento comunista demuestra que no hay ningún burócrata, ningún funcionario, ni ningún político capaz de diseñar un sistema perfecto que tenga en cuenta todas las eventualidades posibles. Lo mismo ocurre en los Estados Unidos, que puede que a partir de ahora esté tan intervenido y con tanto poder por parte del Estado que se tendrán que llamar "Unión de Repúblicas Socialistas de América".

Esto también es aplicable al sector financiero: ningún burócrata, ningún funcionario, ni ningún senador del Comité de Banca sabe cómo reaccionaran los inversores frente las nuevas regulaciones, qué tipo de productos financieros se inventaran para saltarse las reglas. De la misma forma que se inventaron los "conducidos" para saltarse las reglas de Basilea. Tampoco saben por dónde vendrá la próxima crisis. Esta crisis ha cogido desprevenidos a los mejores expertos financieros del mundo. Los propios directores generales de los bancos -y eso que se jugaban mucho- han terminado perdiendo todas sus fortunas. ¿Alguien cree de verdad que un burócrata que trabaja de 9 a 5 en una oficina gris de Washington será capaz de diseñar un sistema regulador que evite una crisis que los expertos más expertos del mundo mundial no pueden ver a 12 meses vista?

Una pregunta para mis amigos de izquierdas (digo "amigos" de forma retórica ya que yo no tengo amigos de izquierdas aunque mi hermana, en su descripción del facebook dice que lo es): Exactamente, ¿cómo hubiesen regulado para evitar la crisis subprime? ¿Hubiesen hecho una ley que impidiese prestar dinero a las familias denominadas "subprime"? Supongo que saben que las familias subprime son familias pobres. Se dan cuenta de que esta ley habría de decir algo como: "Los bancos solo podrán dejar dinero a los ricos; los pobres, por tanto, estarán condenados a no poder comprar una casa propia a no ser que previamente hayan ahorrado durante 30 años". Y después dicen que los progresistas defienden los intereses de los pobres.

¿Es bueno el plan Bush para salir de la crisis? ¿Conseguirá los resultados deseados?

En pocas palabras, el plan Bush consiste en crear una institución pública, dotada de 700.000 millones de dólares, para comprar todos los activos que tienen hipotecas como garantía y que, como las hipotecas no se cobrarán, tienen un "valor de mercado muy bajo" (la clave aquí es "muy bajo"). De esta forma, esperan recapitalizar los bancos -que recibirán dinero del Gobierno- y "limpiarán" las balanzas de los bancos de los "agujeros" que tienen (un "agujero" es un activo con un elevado valor contable pero que a la hora de venderlo en el mercado abierto su precio es "muy bajo").

Una pregunta que nos tenemos que hacer es: en el mundo hay trillones de dólares que buscan ser invertidos, desde "hedge funds" hasta "sovereign wealth funds" (fondos creados por los gobiernos de los países productores de petróleo y de los gobiernos de China y Singapur para ser invertidos en otros sectores en el extranjero). Si hay tanto dinero por invertir, ¿por qué no compran estos activos de los bancos que tienen un "valor de mercado muy bajo"? Si están a precio de saldo, sería un gran negocio, ¿no? En otras palabras, ¿por qué no se hace una recapitalización "privada" de los bancos? (Respuesta: No los compran porque los bancos se niegan a vender a precio de saldo. Es decir, no aceptan que el valor de mercado sea "muy bajo" para los potenciales compradores. Y como no hay acuerdo no hay venta.

Dado que los bancos se niegan a aceptar las ofertas privadas hechas a un precio "bajo" por sus activos tóxicos, ¿qué hace pensar a Hank Paulson que aceptarán el "precio de mercado" del que habla su propuesta? La respuesta: ¡no lo aceptarán!, es decir, el Gobierno -realmente deberíamos decir el contribuyente- deberá pagar un precio POR ENCIMA DEL MERCADO. Dicho de otra forma, los impuestos de los contribuyentes serán como un subsidio para los financieros de Wall Street.

Esto no es solo injusto (la gente pobre subsidiando a la gente rica) sino que genera una inestabilidad macroeconómica peligrosa ya que, a corto plazo, estos 700.000 millones de dólares vendrán en forma de deuda -el gobierno no tiene el dinero a corto plazo y por tanto deberá pedir prestado-, hecho que presionará a la alza los tipos de interés mundiales (de entrada hoy el Euribor ya ha batido el record de la historia, con el prejuicio que esto causa a todas las familias del mundo que tienen hipotecas).

Pero esto no es todo. Todavía está el problema del azar moral. Que no es un problema de ahora pero será un problema en el futuro. De la misma forma que para salir de la crisis del 2001 se asentaron las bases de la burbuja que ha desembocado en la crisis financiera actual, la intervención pública masiva de ahora, proporciona calma a los mercados -que como he dicho al principio, han de ser ignorados- y esperanza, e incluso puede evitar una profunda recesión, pero puede estar sentando las bases para la futura crisis: está diciendo a los inversores que, en última instancia, siempre estará papá Estado para salvar el culo de los que se arriesgan demasiado. Es decir, el plan de Bush, además de ser caro y crear inestabilidad macroeconómica, puede estar sembrando la semilla de una futura crisis económica.

¿Hace falta realmente reformar el sistema? ¿Tan mal está la cosa?

Yo no estoy tan seguro. Sí, es cierto, hay familias subprime que no pueden pagar las hipotecas, pero la inmensa mayoría de estas familias POBRES ha accedido a la vivienda en propiedad, no gracias a un programa de caridad del gobierno sino gracias al mercado y al sistema financiero.

Es cierto, hay bancos que se han aventurado demasiado. Pero gracias a las innovaciones financieras como los CDOs, que permiten a las empresas pedir prestado dando como garantía una determinada fuente de ingresos –en lugar de dar como garantía todo el capital de la empresa-, lo cual ha permitido a estas empresas poder financiar proyectos con costes financieros muy inferiores. Esto ha generado lugares de trabajo, riqueza y progreso.

Es cierto, hay crisis ahora. Pero no debemos olvidar que hemos disfrutado de un periodo de crecimiento continuado durante ¡¡¡17 años seguidos!!!

Conclusión: para evaluar si hacen falta profundas reformas del sistema económico, no solo se han de analizar los problemas actuales, que claramente los hay, sino que hemos de mirar todos los aspectos positivos que ha tenido el sistema, que del mismo modo y claramente los hay. Puede que se hubiesen que cambiar -no añadir- algunas reglas, sobre todo aquella que obliga a los bancos a vender los créditos cuando viene una crisis económica, pero no hace falta ponerse nervioso porque el sistema que tenemos ya funciona suficientemente bien.

Quo vadis Obama

Barack Obama accederá a la presidencia de los EE.UU. en medio de la peor crisis económico-financiera soportada por América y por el mundo desde la Gran Depresión. Para afrontar esta dramática situación, el nuevo presidente tiene dos opciones fundamentales: primera, seguir la estrategia “rooseveltiana” de aumentar el peso del Estado en la economía y elevar las barreras proteccionistas; segunda, adoptar la filosofía “reaganiana” y confiar al mercado y al libre comercio la tarea de sacar al país de la recesión. F.D. Roosevelt y Ronald Reagan respondieron a inmensos desafíos con planteamientos radicalmente diferentes. Ahora, la pregunta elemental es qué hará el nuevo presidente y la respuesta es problemática. De entrada, su amplia victoria en las presidenciales y el control del Congreso conceden a la administración demócrata un enorme poder para configurar su política, cualquiera que ésta sea.

Ante los triunfos republicanos de los años ochenta del siglo pasado, Clinton adoptó una filosofía similar a la de Blair en el Reino Unido. El partido del Elefante asumió que el Estado no era la solución a los problemas, sino que en gran medida era el problema. Cuando llegó a la Casa Blanca, Clinton no revisó ni modificó en lo sustancial las reformas liberales introducidas por los republicanos, aplicó una estrategia presupuestaria ortodoxa, abanderó la libertad de comercio y realizó profundos cambios en el Estado del Bienestar. Los Nuevos Demócratas clintonianos fueron hijos de Reagan como el Nuevo Laborismo blairita lo fue de Thatcher. El centro ideológico de sus países se había desplazado hacia el liberalismo en sentido clásico y se limitaron a gestionar con pragmatismo centrista ese consenso.

Obama es diferente. Su ideario y su trayectoria le sitúan en la tradición más izquierdista del Partido Demócrata, la representada por políticos como Adlai Stevenson, Hubert Humphrey o George MacGovern. En esta misma franja ideológica están los principales dirigentes de esa formación como su presidente, Howard Dean, y los líderes del Senado y de la Cámara de Representantes, Harry Reid y Nancy Pelosi. Todos son partidarios de extender las funciones del Estado y acercar el modelo socio-económico norteamericano al existente en la vieja Europa y en el ámbito internacional son proteccionistas y aislacionistas militantes. Es posible que las responsabilidades de gobierno moderen esos instintos pero también lo es que consideren la gran victoria cosechada como un giro ideológico de la sociedad americana a la izquierda, similar al que se produjo de signo contrario hace tres décadas.

El riesgo de hacer una lectura de esa naturaleza gana cuerpo si se tiene en cuenta que el desprestigio de la Administración Bush y la crisis económico-financiera se están interpretando como un fracaso del capitalismo competitivo. Durante ocho años, los republicanos han utilizado una retórica liberal, en el sentido europeo, pero en la práctica han impulsado un fuerte aumento del gasto público, no sólo el de defensa; han fabricado un déficit presupuestario descomunal; han aplicado un proteccionismo selectivo; han extendido los programas sociales; han recortado las libertades civiles etc. Bush ha sido un estatista conservador y su presidencia ha constituido una ruptura con la filosofía de gobierno limitado que dominó el Great Old Party durante tres décadas. En este contexto, se abre una clara oportunidad para recuperar los viejos principios demócratas y la tentación de hacerlo es muy alta. La política Hoover-Bush “debe ser” sustituida por la de Roosevelt-Obama.

Desde una óptica económica, la puesta en marcha de las propuestas de Obama agudizaría y prolongaría la recesión y, probablemente, la convertiría en una depresión. Sus proyectos de gasto sólo contribuirían a incrementar de modo espectacular el ya muy abultado déficit público. La subida de impuestos a los ciudadanos con ingresos superiores a los 250.000 dólares al año, el 5 por 100 de los contribuyentes, no es suficiente para financiar sus promesas de gasto y sí lo es para eliminar los incentivos de ese colectivo a ahorrar, invertir y crear riqueza. El aumento de la fiscalidad sobre las rentas del capital impulsaría su fuga. La creación de un sistema de salud a la europea es infinanciable en una economía en recesión. La erección de barreras proteccionistas acentuaría las fuerzas recesivas en América y en el mundo…Los ejemplos podrían multiplicarse.

El eje central de la plataforma socio-económica de Obama es un gigantesco esquema de redistribución de la renta asentado en el aumento del gasto, de los impuestos y de las regulaciones. Es una copia y/o una traslación del modelo estato-corporativista vigente en Europa a los EE.UU. Su instauración supondría una alteración fundamental de los principios que han hecho de esa economía la más rica, dinámica y competitiva del planeta. En el corto plazo, ya se ha señalado, es una receta letal para superar la crisis; en el medio y en el largo sería el comienzo de la decadencia de América. Quizá por eso la izquierda mundial ha apoyado con tanto entusiasmo al ex senador de Illinois. Han vuelto los viejos demócratas con sus rancias ideas. Esta es una pésima noticia para los EE.UU. y para el resto del mundo. En las actuales circunstancias, la patria de Washington, de Jefferson, de Madison y de Lincoln, de todos aquellos líderes que forjaron su grandeza necesitaba un Reagan no un Obama, mala suerte para todos…

Lorenzo Bernaldo de Quirós

El Manifiesto Comunista y esta crisis financiera

Vivimos en tiempos excepcionales, únicos, qué duda cabe. Todo lo que se dice y hace últimamente —desde los libros y ensayos que los medios de prensa publican hasta los premios, como el Nobel de Economía a Krugman, o la nacionalización de gran parte de la banca en Europa y Estados Unidos— apunta a que éstos son tiempos de cambio, de fin de régimen y de sistema. En efecto, en lo económico vemos cómo una teoría, la keynesiana, se juega sus últimas cartas, sus últimas balas. Los Estados, a ambos lados del Atlántico norte, están dispuestos a apostar todo su arsenal monetario y fiscal buscando darle pronta solución a esta crisis; pero mientras pasan las horas y los días, los indicadores que cuentan, y que son los que deben ir hacia abajo si un fin a esto se persigue, han decidido enrumbar hacia arriba. En las últimas semanas, el aumento en las tasas de interés en los mercados de deuda gubernamental, corporativa e hipotecaria les recuerda así a estos gobiernos que ya no pueden seguir recurriendo a las triquiñuelas monetarias del keynesianismo.

Pues bien, ¿cómo se llega a esta crisis que parece no tener solución? Llegamos a ésta gracias al monopolio que los bancos centrales tienen sobre la creación de dinero y al férreo control que ejercen sobre el mercado crediticio de corto plazo —pueden llamarle “tasa de referencia” o “fed funds” a la tasa de interés que controlan, el hecho es que así subyugan al mal llamado “libre mercado”—. (No son muchos los economistas que demuestran interés en saber que en Estados Unidos, de 1837 a 1862, no existió un control estatal sobre la emisión de dinero, la era de banca libre o “Free Banking”, y sin embargo ése fue el periodo de mayor crecimiento económico en el país del norte.) Bien: cada vez que un banco central crea de la nada, ex nihilo, un sol, un dólar o la unidad monetaria que sea, en esencia lo que hace es inyectar deuda en el sistema económico, la que a su vez es amplificada equis veces por la banca comercial en forma de créditos. Esta deuda adquirió un crecimiento exponencial en los últimos años, y ése es el origen de esta crisis. Los bancos centrales crearon cantidades astronómicas de dinero que los bancos comerciales amplificaron en forma cuasi infinita prestando a gente que no tenía ni los medios ni los ingresos para pagar esos préstamos, los que se usaron para comprar casas, autos y todo lo que la imaginación pidiera y el nivel de ingresos impidiera.

Pongamos este ejemplo para que se pueda entender lo insostenible de todo crecimiento exponencial en un mundo finito. Vamos a suponer que colocamos una gota de agua en el centro del campo de juego del Estadio Nacional. Si cada minuto que pasa duplicáramos esa cantidad, es decir, una gota el primer minuto, dos el segundo, cuatro el tercero, ocho el cuarto, dieciséis el quinto, treinta y dos el sexto y así sucesivamente, ¿en cuánto tiempo se llenaría de agua por completo el Estadio? ¡En una hora! Lo interesante es que es en los últimos cinco minutos en los que se llena el 80% que aún queda por llenar. Visto gráficamente este crecimiento tiene la forma de un palo de hockey.

Ahora bien, ¿existe alguna solución para esta crisis de deuda? Y si no la hubiese, ¿qué hacen los gobiernos tirando la casa por la ventana? ¿Podrán estarse jugando su propia existencia? Pongamos esta crisis en perspectiva: de las cerca de veinte que cuentan los historiadores desde la tulipmanía, en Holanda, en el siglo XVII (bien podría ser la primera), ésta es mucho más grande que todas las otras juntas. Lo diferente de ésta yace en ciertos aspectos indestructibles en su naturaleza. Véanlo así: toda crisis produce una dinámica por la cual los excesos en el sistema se eliminan, se purgan. Y eso, al igual que lo que sucede en el cuerpo humano, forma parte del proceso de curación. En economía estas purgas se llaman “bancarrotas”. Pues bien —y obviando el hecho de que éstas han sido declaradas ilegales en el sistema bancario—, la aparición de una serie de derivados financieros, entre éstos los CDS (Credit Default Swap), no sólo mantiene intacta la deuda original sino que la multiplica varias veces. La empresa ABC, entonces, puede quebrar e incumplir con el pago del principal en su emisión de deuda, digamos, unos $10 millones, pero para todos los bancos de inversión, hedge funds y aseguradoras que hicieron plata vendiendo estos CDS, la deuda original —que pudo haber sido multiplicada equis veces— sigue en pie, vigente. Esa deuda, cual zombi, no desaparece del sistema. ¿Y a cuánto llega el tamaño de este mercado de CDS? A unos 60 trillones de dólares, el mismo tamaño de la economía global —y aún nos queda un largo paseo por el mundillo oscuro e incomprensible de todos los otros derivados, que juntos alcanzan un tamaño que ya supera en 15 veces a la economía global. ¿De dónde salió todo ese dinero que engendró estos monstruos? (Ahora ya entiende por qué esto es demasiado grande para todos los Estados, y por qué podrían estarse jugando su propia existencia.)

Los planes de rescate financiero que han puesto en marcha los gobiernos en Europa y Estados Unidos bien podrían estar condenados al más abyecto fracaso, desde el momento que ninguno de éstos tiene en cuenta algo fundamental: el exceso de deuda en el sistema (estos planes se financian con más deuda pública y más “liquidez” —léase deuda—). Lo último que le hace falta al mundo es precisamente más de lo mismo. Un problema de inundación no se soluciona con más y más agua (¿podrán entender esto los burócratas?). La deuda global combinada, pública y privada, es de unos $100 trillones, que equivale a un 170% de la economía mundial. En Estados Unidos, poco antes del crack del 29, esta deuda ascendía a un 160% del PBI (hoy ya supera el 350%). No hay manera de saber en qué momento se llega a “ese” punto de saturación, de exceso sistémico, pero si el ejemplo de la gota de agua en el Estadio sirve de algo, el verse rodeado de burbujas podría ser una buena señal de la cercanía del final.

Los mercados globales sospechan la magnitud e insolubilidad del problema, y eso los lleva al pánico, a que se cierren. Pero los gobiernos están decididos a que la orgía crediticia siga, y por eso se las ingenian creando uno y otro programa, sacando uno y otro conejo del sombrero, cual Domingo Cavallo, el ex ministro de Economía de Argentina. Sabemos qué pasó con Domingo y sus conejos, ahora sólo nos queda ver qué pasa con los de Uncle Sam y sus amigos.

Ingenuamente creen los gobiernos que sus planes de rescate financiero pueden llevar la calma a los mercados, y deciden entonces “garantizar” los préstamos interbancarios, los depósitos en el sistema y hasta el aire que se respira. Pero ¿se puede garantizar el pago de algo sin los ingresos que lo respalden? Los pasivos de sólo corto plazo de los bancos comerciales en relación al PBI nacional indican que esto no sólo es imposible sino que podría pasar hasta por una broma de muy mal gusto. En Bélgica y Suiza la relación pasivos bancarios de corto plazo y PBI (léase ingreso nacional) es de casi tres a uno; en Islandia es de dos a uno; en Gran Bretaña es de 1,5 a uno; en Italia y Francia de 0,7 a uno, y en Estados Unidos de 0,15 a uno. Esos son los de corto plazo. Súmenle a esto los pasivos de largo plazo y ya se puede ir viendo por dónde viene lo risible de pareja “garantía” (“The world’s banks could prove too big to fail—or to rescue”, The New York Times, 10 de octubre de 2008).

Todo lo dicho en nada refleja el fracaso del “libre mercado”. No se puede afirmar que ha fracasado algo que nunca existió. Si algo ha quedado desacreditado, una vez más, es, precisamente, la intervención estatal en los mercados, la participación de los bancos centrales en el mercado monetario y los diez puntos del programa del Manifiesto Comunista de Karl Marx, quien, habiéndolos redactado en 1848, nunca imaginó que uno de éstos podría ser usado posteriormente como factor quintacolumnista en esta crisis financiera de proporciones bíblicas. El Manifiesto busca la destrucción del orden social burgués, el cual, luego de abolida la propiedad privada, será reemplazado por una sociedad sin clases ni Estado. Consta de un preámbulo y cuatro capítulos, uno de los cuales, el segundo —“Proletarios y comunistas”—, formula diez puntos de acción, que, una vez implementados, deben llevar a la transición del capitalismo al comunismo (saltándose en garrocha al socialismo). El punto cinco del Manifiesto es de lo más interesante, no sólo porque es la mejor descripción de las funciones de los quintacolumnistas bancos centrales, sino porque hasta ahora no se cuestiona qué hace esta recomendación comunista en una economía de supuesto libre mercado. Se debe crear un banco nacional, recomienda Marx, que monopolice la emisión de dinero y centralice el crédito. Pues bien, se monopolizó la emisión y ahora la crisis lleva a que los Estados se hagan del crédito. ¡Cuán orgulloso estaría Marx! Su odio visceral por la burguesía lo llevó a buscar el triunfo en la destrucción frontal de ésta, cuando en realidad el triunfo yacía en el trabajo clandestino, en la Quinta columna del general Mola, en el quinto punto de su Manifiesto.

Charles Philbrook

Enemigos de la libertad

Según el New York Times la crisis económica se debe a que “Estados Unidos ha tenido una cultura que celebra el capitalismo de laissez-faire como ideal económico… durante 30 años, el sistema político de la nación ha favorecido la desregulación y ha estado en contra de nuevas reglas”. Entonces, según ese periódico, el remedio es proceder a reemplazar las decisiones individuales que toman millones de ciudadanos por regulaciones redactadas por políticos y burócratas, quienes realmente saben qué es lo que más nos conviene a cada uno de nosotros. Es decir que, según ese gran diario, el ciudadano es suficientemente inteligente para elegir a los políticos, pero no para tomar las decisiones que más les convienen a ellos y a sus familiares.

Parece más bien que el New York Times tiene un atraso de más o menos un siglo en su reportaje de noticias económicas. Durante el siglo XIX y hasta la Primera Guerra Mundial sí prevaleció en este país un sistema basado en la iniciativa individual y la propiedad privada, que limitaba drásticamente el poder de los políticos y funcionarios públicos. Por eso Estados Unidos logró un crecimiento económico sin precedentes en la historia universal. Nadie se imaginaba hace un siglo la creación de monstruos mixtos, como Freddie Mac y Fannie Mae, que con el apoyo del gobierno federal han hecho posible la emisión de inmensas cantidades de hipotecas inmobiliarias a gente sin los ingresos necesarios para pagar tales deudas, pero que pensaban que los precios seguirían subiendo indefinidamente, por lo que siempre obtendrían una ganancia al vender. Así, el llamado “sueño americano” se convirtió repentinamente en una pesadilla.

Ha sido la ceguera de la Casa Blanca y el crecimiento explosivo del gobierno y de los gastos de una administración republicana que, al tornarse “neoconservadora”, dio la espalda a principios que solían regir en ese partido. Difícilmente podría el actual gobierno estar más lejos de los fundamentos del capitalismo enunciados por Adam Smith, Friedrich Hayek y Milton Friedman. El gobierno gasta anualmente una suma equivalente al 40 por ciento de los ingresos por salarios, utilidades y rentas de todos los habitantes de la nación. Y eso ni siquiera incluye la explosión de la deuda federal que tendrán que pagar futuras generaciones, con mayores impuestos y más inflación.

El gobierno de una nación capitalista no requiere más de cuatro o cinco ministerios, en lugar de los actuales 15 ministerios que interfieren en asuntos que los próceres fundadores de la nación norteamericana consideraban decisiones individuales de cada ciudadano. Y hay que añadirles más de cien agencias y comisiones federales que rigen un creciente número de actividades. Se trata de un vasto número de controladores, una interminable sopa alfabética, que incluye al EPA, DEA, FDA, NASA, IRS, FRB, FDIC, FBI, CIA, SEC, CFTC, NLRB, FTC, FCC, FERC, FEMA, FAA, CAA, INS, OHSA, CPSC, NHTSA, EEOC, BATF, NIH, etc.

Si todavía quedan dudas con respecto a la “insuficiencia de regulaciones”, quizás el lector quiera darle un vistazo a las 73 mil páginas de regulaciones del Federal Registry (Registro Federal).

Entonces, ¿por qué no funciona bien el mercado? ¿Será por falta de licencias, permisos, ordenanzas, reglamentos y regulaciones o por exceso de ellas? Confrontamos una crisis del estatismo del siglo XXI y los candidatos presidenciales nos ofrecen un poco más de lo mismo.

Carlos Ball

Porque los hechos hablan

¿Fue la crisis culpa del sistema de mercado? ¿La misma se dio por culpa de las políticas de Bush y los Republicanos? ¿Tuvieron alguna responsabilidad los demócratas respecto a la misma? Que cada quien saque sus conclusiones a partir de los hechos y no la retórica de los sofistas.

Los peligros de la reacción a la crisis

Harold James de la Universidad de Princeton escribió un libro en el 2000 titulado El fin de la globalización y en este relataba la reacción a la primera ola de globalización que empezó en la segunda mitad del siglo diecinueve. Hubo un rechazo a todo lo extranjero y un retorno al ostracismo que no se superó, en Latinoamérica, hasta la década de los ochentas. Hoy corremos peligro de que suceda lo mismo como reacción a la actual crisis.

“La era universal” como la denomina James consistía de un mundo prácticamente libre de fronteras y pasaportes y de capitales de libre flujo. Entre 1871 y 1915, por ejemplo, 36 millones de personas emigraron de Europa. Era un mundo económicamente integrado: por ejemplo, mientras que entre 1870 y 1890 Argentina importó capital equivalente a 18,7% de su PIB, durante los 1990s esta cifra llegaba a tan solo 2,2%.

Y como reacción a este mundo globalizado James cuenta que surgió el nacionalismo. De hecho James le atribuye a esta primera ola de globalización el nacimiento de la nación-estado como la conocemos hoy. Por primera vez, se esperaba que el Estado ofrezca protección social. Para muestra está el hecho de que en 1912, los servicios sociales del Estado francés constituían 4,3% del total del gasto del gobierno central mientras que para 1928 constituía 21,7%. “La autarquía y la guerra se convirtieron en los objetivos nacionales”, añade James.

Los pagos por reparaciones luego de la primera guerra mundial habían derivado en esquemas con condiciones severas e injustas siendo impuestas a países como Austria y Hungría por parte de la Liga de las Naciones. Esto creo resentimiento a lo extranjero y fortaleció el nacionalismo.

Desde antes del colapso del sistema financiero internacional en 1929, empezó a erosionarse el sistema de comercio internacional. Además de las protecciones comerciales heredadas de la Primera Guerra Mundial, James comenta que la nueva concepción del Estado creía que la protección comercial era otra forma más de fortalecer a la nación.

Fue durante la década de los 1930s que se propagó el mito de que el aislamiento económico de los precios mundiales—a través de aranceles, restricciones a las importaciones y exportaciones, controles de precio—podría proteger de los shocks de un sistema capitalista inestable. Este fue el momento que mientras que el mundo sufría una terrible crisis y larga depresión, el Imperio Soviético aparentemente implementaba exitosamente su primer Plan de Cinco Años (1928-1932). Por supuesto que este fue seguido de un caos y estancamiento en la era post-Stalin.

James resume el consenso que emergió de la crisis de la economía global a principios del siglo veinte: “Todo lo que se movía a través de las fronteras nacionales—ya sean capitales, bienes o personas—en realidad no tenía porque estarlo haciendo y debería ser detenido. Si no podía ser detenido debía ser controlado, de acuerdo con una definición del interés nacional”.

El peligro es que la historia se repita. La globalización necesita de sistemas que apoyen el libre comercio y el libre flujo de capitales. Volver al ostracismo de los 1920s y 1930s no es una opción viable (ni deseable) para aquellos que podrían salir de la pobreza rápidamente como lo han hecho cientos de millones de personas durante la actual era globalización.

Gabriela Calderón

Algunas lecciones de la Gran Depresión

La actuación de los gobiernos de los países de la OCDE parecía haber parado la ola de pánico que se había apoderado de los mercados. En EE.UU. y en Europa, las bolsas habían reaccionado con entusiasmo ante la decisión de los estados de intervenir hasta donde sea necesario para impedir el colapso del sistema de pagos. Por un momento, ese movimiento ha logrado frenar el desarrollo de los denominados efectos de segunda ronda de una depresión, el desplome de la oferta monetaria, y la entrada de la economía en una dinámica deflacionaria. Sin embargo, esa situación fue transitoria. Las fuerzas que impulsan la recesión siguen en marcha. Los excesos de gasto y de inversión financiados con deuda durante la fase expansiva del ciclo son insostenibles, han de ser eliminados y este proceso de ajuste conducirá de manera inexorable a un escenario recesivo cuyos efectos (bancarrotas empresariales, aumento de la morosidad etc.) crearán tensiones adicionales sobre el sistema financiero. En este contexto se corre el riesgo de que, como diría Madison, los gobiernos recurran “al viejo truco de utilizar cualquier contingencia para extender su poder”.

Desde esta perspectiva es tan importante saber que hay que hacer como lo que no hay que hacer. Así, una cosa es intervenir para evitar el hundimiento del mecanismo de pagos de la economía y otra muy distinta es caer en la tentación de pretender combatir la recesión en curso con programas monetarios y fiscales expansivos, con barreras proteccionistas y con aumentos de la regulación. En el mejor de los casos, la adopción de ese tipo de iniciativas sólo serviría para retrasar el ajuste y, en consecuencia, la recuperación; en el peor, para embalsar los desequilibrios y para crear un círculo vicioso de recuperaciones cortas y artificiales dentro de un largo ciclo depresivo. La idea según la cual medidas eficaces para afrontar momentos excepcionales son aplicables a cualquier escenario es un dislate. Así sucedió, por ejemplo, cuando después de la Segunda Guerra Mundial, muchos gobiernos occidentales creyeron que los métodos dirigistas empleados en la contienda y útiles para obtener la victoria servían para gestionar con éxito la economía de la postguerra; Gran Bretaña es un caso paradigmático de ese error.

Traer a colación este tema es útil porque es posible extraer de él importantes lecciones para la coyuntura actual. Cuando se establecen paralelismos entre la presente crisis y la Gran Depresión, se afirma con una falta de rigor absoluto que fueron las estrategias macroeconómicas expansivas y la intervención estatal en los mercados lanzadas por el New Deal, las causas determinantes de la salida de la misma. Esta tesis se ha convertido en una “verdad popular” aunque carece de todo fundamento. Las Administración republicana de Hoover y la demócrata de Roosvelt se embarcaron en un masivo programa de gasto público, de expansión de la liquidez, de proteccionismo y de regulación de los mercados. La idea de un gobierno republicano paladín del laissez faire-laissez passer ante la depresión es falsa. La única diferencia entre el dirigismo de Hoover y el de Roosvelt no es de naturaleza sino de grado. Ambos fracasaron. La gran contracción del PIB se produjo en el bienio 1932-1933 y la actividad no se reanimó hasta la entrada del país en la Segunda Guerra Mundial. En el período 1929-1941, la tasa de paro nunca se situó por debajo del 15 por 100, claro símbolo del estado de la economía durante esa etapa (ver Friedman M. Schwartz A.J., A Monetary History of United States, Princeton University Press, 1963).

La hipótesis conforme a la cual el intervencionismo monetario, presupuestario y regulatorio alargó la Depresión se ve respaldada por el comportamiento de la economía estadounidense en los anteriores períodos depresivos. A ninguno de ellos respondió el Estado con políticas activistas. Se limitó a dejar funcionar a las fuerzas del mercado. Por regla general, las recesiones fueron breves. La dinámica de ajuste respondía a un patrón similar. Los precios y el crédito se contraían con rapidez, las malas inversiones eran liquidadas, el desempleo aumentaba temporalmente, los salarios se ajustaban a la baja y la actividad comenzaba a reactivarse. Este fue la experiencia de las recesiones de 1819-1821, 1899-1900, 1907-1908, 1910-1912 y 1920-1921. Por el contrario, la Gran Depresión se inició en 1929 y duró once años a causa del activismo gubernamental. Este no se limitó, como hubiese sido lo correcto, a impedir la deflación monetaria. Se embarcó en un gigantesco plan estatista de reactivación de la economía que sólo sirvió para convertir una recesión en una larga y profunda depresión (ver Rothbard M.N., America's Great Depression, Mises Institute, 1963).

¿Qué política hay que adoptar ante estas crisis? La única y fundamental acción “positiva” del gobierno es desplegar todos los medios necesarios para evitar la quiebra del mecanismo de pagos. Por lo demás, la agenda anti-crisis ha de traducirse en una disminución del papel del Estado en la economía. Por un lado hay que recortar el gasto para reducir las necesidades financieras del sector público y liberar recursos para el privado; por otro bajar los impuestos sobre la renta y sobre las sociedades para paliar el impacto de la crisis sobre las familias y sobre las empresas así como para crear los incentivos para una rápida recuperación del ahorro y de la inversión. Al mismo tiempo, es imprescindible liberalizar los mercados, en especial el laboral, dotarlos de la flexibilidad necesaria para que la economía se adapte rapidez al entorno recesivo con los menores costes sociales y económicos posibles y salga de él con rapidez. Por desgracia, ese no es el camino elegido por el gabinete socialista de España, lo que hace difícil ver la luz al final del túnel.

Lorenzo Bernaldo de Quirós

Crisis financiera: Qué ha pasado (I)

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La tormenta perfecta sigue su curso inexorable y todos nos preguntamos cuál es la solución. Antes de hablar de remedios, es importante saber qué ha pasado porque, sin un diagnóstico correcto, no hay soluciones acertadas.

Todo empezó en 2001, cuando Alan Greenspan quiso evitar el colapso de la bolsa tras el fiasco de las punto.com reduciendo los tipos de interés desde 6,5% al 2,5% en menos de un año. Con esos tipos tan bajos, los bancos, que viven de prestar dinero a cambio de un interés, buscaron rentabilidad en familias con pocos ingresos y con una alta probabilidad de no poder devolver la hipoteca, familias llamadas “subprime”. Al tener un riesgo superior, esas familias pagaban un interés más alto, aunque los bancos pensaron que el peligro quedaba mitigado por el hecho de que el precio de sus viviendas estaba subiendo: si algún día tienen problemas, pensaron, las familias podrán vender la casa a un precio superior al de la hipoteca, cosa que les permitirá devolver el dinero.

Pero los márgenes que podían cobrar eran tan pequeños que, para obtener rentabilidad, tenían que multiplicar el volumen. El problema es que el número de hipotecas que podían dar estaba limitado por la regulación de Basilea que impide que los créditos concedidos por un banco sobrepasen una determinada proporción de su capital. Curiosamente, lo que sí permite esa regulación es que los bancos creen unos fondos de inversión paralelos (llamados “conduits”) que compren sus créditos. Y así lo hicieron: los “conduits” pedían prestado, compraban las hipotecas a los bancos y éstos recuperaban el dinero. Al haber desaparecido el crédito de sus balances (y al permitir la regulación de Basilea que la contabilidad del banco y la “conduit” se hiciera separadamente), los bancos podían volver a prestar el mismo dinero una y otra vez, ampliando de esta manera el negocio.

Los “conduits”, a su vez, cogían las hipotecas, las reempaquetaban (en lenguaje sofisticado, “titularizaban”) de maneras tan complejas que conseguían ratings de AAA que indicaban un riesgo mínimo y las vendían a bancos de inversión. Para facilitar la operación, incluso obtenían seguros con nombres pomposos como “credit default swaps”. Los bancos de inversión, a su vez, utilizaban esos activos como garantía para pedir créditos adicionales y apalancar más operaciones financieras, creando así una enorme bola de nieve de activos que, por muy sofisticados que fueran, tenían como garantía última las hipotecas de las familias subprime.

Y todo iba eso muy bien mientras el precio de la vivienda subía. Pero llegó un día en que dejó de subir. Las familias que habían pedido prestados 100.000 dólares vieron que su casa sólo valía 60.000 y tuvieron que tomar una decisión: devolver una casa de 60.000 o devolver una hipoteca de 100.000. No hay que ser muy listo para ver que, si la regulación permite escoger, muchos devolverán la casa y no pagarán la hipoteca. Y resulta que la regulación permitía escoger y, por lo tanto, decidieron no pagar: la morosidad se disparó y todos los activos garantizados por esas hipotecas empezaron a perder su valor y a ser catalogados de ‘tóxicos’. El problema es que habían sido re-titularizados tantas veces que nadie sabía ni cuántos activos tóxicos había ni quién los tenía.

Eso creó una desconfianza entre bancos que hizo que dejaran de prestarse dinero unos a otros. Los tipos de interés interbancarios (como el Euríbor) se dispararon y, con ellos, los pagos mensuales de millones de familias que dejaron de poder pagar sus hipotecas. La morosidad aumentó, no ya entre las familias subprimes sino entre todas las familias del mundo. Las aseguradoras tuvieron que desembolsar lo asegurado… pero no tenían dinero suficiente por lo que fueron las primeras en quebrar. Sus nombres: Bear Sterns, Freddie Mac, Fannie Mae y AIG. ¿Les suenan?

Y aquí volvió a aparecer la regulación de Basilea: los bancos de inversión como Merril Lynch o Lehman Brothers habían utilizado esos bonos que ahora eran tóxicos como garantía financiera y la regulación decía que, cuando el valor de esas garantías bajara, los bancos estaban obligados a deshacerse de otros activos y utilizar el dinero para reponer la garantía perdida. El problema es que eso pasaba justo en el momento en el que nadie quería comprar esos activos a precios razonables. Pero como estaban obligados a vender, vendieron. Eso sí… ¡a precio de saldo! Eso aumentó sus pérdidas, cosa que redujo la cotización de sus activos, cosa que les obligó a vender más, cosa que les aumentó sus pérdidas,… y así sucesivamente en una espiral negativa de pérdidas y caídas de cotización que les llevó a la quiebra. El pánico financiero estaba servido.

Lo que nos lleva al momento actual: la desconfianza, el pánico y la descapitalización de los bancos están haciendo que, no sólo dejen de prestar a otros bancos sino que dejen de prestar a empresas no financieras de todo el mundo. Inversiones en el sector hospitalario en Alemania o el de la alimentación en Colombia no se llevan a cabo por falta de financiación. La actividad económica cae, los puestos de trabajo desaparecen y lo que empezó como un problema hipotecario en Estados Unidos se está contagiando a la economía real del mundo entero. La ciudadanía pide a sus gobiernos que actúen. Las erráticas políticas públicas que proponen, sin embargo, demuestran que no saben qué hacen, lo cual genera más desconfianza y agrava la situación. De eso hablaremos en un próximo artículo. De momento, esto es lo que ha pasado.

Xavier Sala-i-Martin